economia e mercados
360 Economia e Mercados
Semanal
Publicação semanal com uma análise dos principais desenvolvimentos da conjuntura económica global, procurando explicar e antecipar os seus impactos nos mercados financeiros. Esta publicação apresenta também, de uma forma sistematizada, as expectativas e previsões do Research do novobanco para a economia global e para a economia portuguesa.
Maio 2025
- TEMA 1 A melhoria do sentimento observada nas últimas semanas foi acentuada, esta 2ª feira, com um aumento da propensão ao risco nos mercados. Os índices accionistas S&P 500, Nasdaq e DAX superam já os níveis registados no chamado Liberation Day, quando os EUA anunciaram as novas tarifas. O ambiente de risk-on levou, esta 2ª feira, as yields do Treasury e Bund a 10 anos a subirem para 4.45% e 2.65%. No espaço de uma semana apenas, o dólar apreciava perto de 2% em termos efectivos e o ouro recuava 3.7% (pág.1).
- TEMA 2 Na semana passada, este optimismo foi alimentado pelo anúncio de um princípio de acordo comercial entre os EUA e o Reino Unido e, já esta 2ª feira, pelo anúncio de um enquadramento para negociações comerciais entre os EUA e a China, incluindo a suspensão, por 90 dias, das “tarifas recíprocas” impostas pelos dois países (redução de 125% para 10% por parte da China e de 145% para 30% no caso dos EUA). O mercado valoriza, sobretudo, a intenção dos EUA de reduzir as tensões comerciais. Deve ser notado, contudo, que estes acordos mantêm um quadro proteccionista, com os EUA a manterem tarifas mínimas de 10% face à generalidade dos países ou de 30% face à China – em qualquer caso, um aumento significativo face ao passado recente. E mantém-se a incerteza sobre o que acontecerá no fim dos 90 dias de suspensão (pág.1).
- TEMA 3 O Fed manteve os juros de referência em 4.25%-4.5%. A autoridade monetária vê (i) a inflação ainda “algo elevada”; (ii) uma maior incerteza sobre o outlook devido às tarifas; e (iii) um aumento simultâneo dos riscos de subida do desemprego e da inflação. Mantém-se, assim, sem pressa para baixar juros. Já na Europa, (mesmo assumindo uma postura “gradual e cautelosa”), o Banco de Inglaterra cortou a Bank Rate em 25 bps, para 4.25%. Os bancos centrais da Polónia e República Checa reduziram as suas taxas directoras em 50 e 25 bps. O Norges Bank (Noruega) e o Riksbank (Suécia) mantiveram os respectivos juros em 4.5% e 2.25%, mas com um easing bias. E, depois do corte de 25 bps em Abril, espera-se que o BCE volte a cortar em Junho. Isto suporta a ideia de que os impactos das tarifas na Europa serão, sobretudo, desinflacionistas (pág.1).
- EUA O ISM Serviços subiu inesperadamente em Abril, sinalizando uma ligeira aceleração da actividade. Este indicador junta-se a outros (e.g. criação de emprego, consumo pessoal) a sugerir uma economia resiliente e sem recessão iminente. Nota para o alargamento do défice comercial em Março, para USD 140.5 mil milhões (novo máximo), em função de um aumento de 4.4% nas importações, para um máximo de USD 419 mil milhões, em antecipação à entrada em vigor das tarifas (pág. 2).
- ZONA EURO O Em Março, as vendas a retalho desaceleraram de 1.9% para 1.5% YoY, via alimentação e combustíveis. Na Alemanha, atividade industrial acelerou, com distorções das tarifas. Uma nota para a tomada de posse de Friedrich Merz como Chanceler alemão, embora apenas depois de uma (inesperada) primeira votação falhada no Bundestag, vista como enfraquecedora do início do seu mandato (pág. 2).
- CHINA As exportações cresceram 8.1% YoY em Abr, vs. 12.4% em Março (EUA (-21% YoY), ASEAN (20.8%),Taiwan (15.5%), UE (8.3%), Japão (7.8%) e Austrália (5.8%)). As importações recuaram 0.2% YoY, com a procura interna ainda débil. Neste contexto, o PBoC cortou a taxa reverse repo a 7 dias em 10 bps, para 1.4%, e o rácio de reservas obrigatórias dos bancos em 50 bps, o que poderá levar a uma injecção de CNY 1 trillion na economia (pág. 2).
- PORTUGAL As importações de bens cresceram 8.4% YoY (nominal) em Março, vs. 3.8% em Fev, via bens alimentares e de consumo e fornecimentos industriais, eventualmente com distorções das tarifas. As exportações subiram 0.5% YoY (11.6% em Fev). Entre o conjunto do 1Q’24 e do 1Q’25, o défice da balança comercial de bens aumentou de EUR 5.95 para EUR 6.2 mil milhões. A taxa trimestral de desemprego recuou para 6.6% da população activa no 1Q 2025, vs. 6.7% no 4Q 2024 e 6.8% no 1Q 2025. O mercado de trabalho continuou, assim, a absorver o aumento da população activa. Emprego aumentou 2.4% YoY (pág. 3).
- JUROS O optimismo gerado em torno de uma aparente atenuação das tensões comerciais contribuiu para uma subida das yields da dívida pública core. Spreads de crédito estreitam. Juros de mercado também suportados por postura paciente do Fed. Esta 4ª feira, em Portugal, o IGCP leva a cabo um leilão de duas linhas de OTs, a 7 e 20 anos, com um montante indicativo global de EUR 1000-1250 milhões (pág. 4).
- CÂMBIOS A última semana, e o princípio desta, registaram um movimento de recuperação do dólar, fruto da melhoria do sentimento associada à atenuação das tensões comerciais. A libra apreciou com uma mensagem mais cautelosa do BoE no que respeita ao corte de juros de referência. O euro recuava 1.2% face ao dólar esta 2ª feira, em parte com a percepção de que a Zona Euro tem ficado para trás nas negociações comerciais com os EUA (pág. 4).
- COMMODITIES O alívio das tensões comerciais EUA-China produziu um impacto positivo nas commodities industriais (ex-cobre), com a expectativa de potencial melhoria do outlook global. O ouro recuava em torno de 3% esta 2ª feira, com o alívio da aversão ao risco (pág. 5).
- ACÇÕES Esta 2ª feira, os principais índices accionistas americanos valorizavam 2.7%-3.5%, com o anúncio de negociações comerciais EUA-China. O S&P 500, o Nasdaq e o DAX tinham já recuperado as perdas registadas após o Liberation Day (pág. 5).
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- TEMA 1 Esta 4ª feira, o Fed deverá manter os juros de referência inalterados em 4.25%-4.5%. O Chair Powell tem afirmado que a incerteza em torno das tarifas dificulta a acção do Fed, uma vez que trazem um risco de queda da actividade (o que mereceria uma descida dos juros) mas, também, um risco de subida da inflação (o que justificaria a subida ou manutenção dos juros). Perante este conflito de riscos, Powell deu a entender que iria privilegiar o controlo da inflação, e que seria necessário esperar por mais informação antes de se tomarem novas decisões sobre as taxas directoras. O Presidente Trump tem sido muito crítico desta postura do Fed e defende um corte preventivo dos juros, mas terá recuado na aparente intenção de demitir Powell antes do fim do mandato (pág.1).
- TEMA 2 O PIB dos EUA registou uma contracção de 0.3% QoQ anualizado no 1Q 2025. Mas estes números não deverão suficientes para mover o Fed. A queda do PIB é explicada, essencialmente, pelo aumento extraordinário das importações em 41.3% (QoQ anualizado), por sua vez resultado da antecipação e aceleração de consumo e de encomendas, no sentido de os consumidores e as empresas fugirem aos efeitos das tarifas. No seu conjunto, consumo e investimento fixo privados registam um contributo de 2.5 p.p. para o crescimento do PIB, o que não sugere uma economia em recessão. Note-se que a variação de stocks contribui com 2.25 p.p. para a variação do PIB, enquanto a despesa Federal retira 0.33 p.p. ao crescimento (pág.1).
- TEMA 3 Existe evidência de que muitas empresas estão a adiar decisões de encomendas, produção e investimento, à espera de uma maior visibilidade sobre o outlook. Algumas estatísticas apontam para quedas entre 45% e 60% na expedição de bens da China para os EUA por via marítima. Admite-se, assim, uma futura queda ou desaceleração mais visível da procura interna nos EUA. Existe também um risco de aumento da inflação (após a redução dos stocks de bens que ainda escaparam às tarifas, forçando a sua reposição a preços mais elevados). A concretizar-se um quadro de arrefecimento da procura e do mercado de trabalho, o Fed poderá ser forçado a iniciar um novo ciclo de corte de juros a partir do Verão. O mercado continua a esperar 4 cortes até ao 1Q’26 (pág.1).
- EUA A economia criou 177 mil empregos em Abril, acima do esperado, mas em queda e após uma revisão em baixa dos números de Março, de 228 mil para 185 mil. O registo dos payrolls no conjunto dos dois meses manteve-se em linha com as expectativas. Ainda assim, o mercado viu estes números como positivos e como aliviando os receios recentes de recessão na economia americana. A taxa de desemprego manteve-se estável em 4.2% da população activa. Também em Abril, o indicador de confiança dos consumidores apurado pelo Conference Board registou uma forte queda, com a componente de expectativas a recuar para mínimos desde Out 2011 (pág. 2).
- ZONA EURO I O PIB cresceu 0.4% QoQ no 1Q’25, acima do esperado (vs. 0.2% no 4Q’24). Já em Abril, observou-se um recuo do sentimento económico para mínimos de 2025, com uma deterioração da confiança em todos os sectores (pág. 2).
- ZONA EURO II Em Abril, a inflação (IPC) manteve-se em 2.2% YoY, com o registo core a subir de 2.4% para 2.7% YoY, em ambos os casos acima do esperado (em parte, com efeitos de calendário adversos a pressionarem alta os preços dos serviços). Mantemos a expectativa de uma tendência de descida adicional da inflação (pág. 2).
- PORTUGAL A economia contraiu 0.5% QoQ (vs.+1.4% no 4Q’24), com um contributo nulo da procura interna e negativo das exportações líquidas. O “apagão” de 28 Abr deverá ter impactos negativos, mas pouco expressivos no crescimento anual do PIB. O sentimento económico recuou em Abr, com contributos de todos os sectores ex-indústria. Inflação subiu de 1.9% para 2.1% YoY. Em Março, desemprego estável em 6.5%; vendas a retalho desaceleram; produção industrial recua (pág. 3).
- JUROS A yield a 10Y do Treasury subiu na semana, para 4.3%, e mantinha-se neste nível esta 2ª feira (interrompendo o recente movimento de descida), suportada por uma interpretação favorável dos payrolls de Abril nos EUA. O Bund acompanhou os movimentos dos Treasuries (pág. 4).
- CÂMBIOS O dólar recuava ligeiramente esta 2ª feira, depois dos ganhos observados na última semana (entre oscilações). Esses ganhos resultaram da divulgação dos payrolls nos EUA e de um aparente alívio das tensões comerciais (pág. 4).
- COMMODITIES Os preços do petróleo registaram quedas em torno de 8% na última semana, e prolongavam essa tendência esta 2ª feira. Para este movimento contribuem diversos factores, incluindo: (i) a apreciação do dólar; (ii) a incerteza elevada e os receios de recessão; e (iii) mais provavelmente, a confirmação, pela OPEP+, de um aumento da produção de crude em 411 mil barris/dia a partir de Junho. Nota ainda para a queda dos metais industriais, com o aparente alívio de tensões comerciais (pág. 5).
- ACÇÕES Os índices accionistas americanos desvalorizavam esta 2ª feira (a meio da sessão), interrompendo um período de 9 dias consecutivos de recuperação. Tal como nas outras classes de activos, as acções beneficiaram, na última semana, de um newsflow positivo ao nível do alívio das tensões comerciais, de alguns indicadores de actividade favoráveis (e.g. criação de emprego nos EUA, descida do deflator do consumo pessoal) e de alguns resultados de empresas positivos (e.g. Meta, Microsoft), numa earnings season que tem sido relativamente (ainda que não excessivamente) favorável. A interrupção deste movimento no início da semana resultava de novos receios sobre as guerras comerciais (pág. 5).
Abril 2025
- TEMA 1 A última semana trouxe algum recuo da aversão ao risco e estabilização nos mercados, o que poderá ser atribuído, em parte, a aparentes recuos da Administração Trump relativamente às relações comerciais com a China (admitindo futuras negociações e uma redução das tarifas) e relativamente ao Fed, neste caso recuando na intenção de afastar o Chair Powell antes do fim do seu mandato (pág.1).
- TEMA 2 O relief rally observado na semana passada e a relativa melhoria do sentimento não afastam, contudo, todas as preocupações relativas ao outlook económico. A confiança dos consumidores regista quedas significativas, incluindo uma forte subida das expectativas de inflação. E existe evidência de adiamento ou suspensão de encomendas, de decisões de produção e de investimento. Algumas estimativas apontam para uma queda em torno de 45%-60% na expedição de bens da China para os EUA por via marítima Eexiste um risco elevado de disrupção das cadeias de abastecimento, de escassez de bens e de aceleração dos preços, com impactos adversos no consumo, na produção e no emprego (pág.1).
- TEMA 3 Esta semana, deverá ser divulgado um recuo do crescimento do PIB nos EUA no 1Q’25, de 2.4% para cerca de 0.4% QoQ anualizado (em grande parte devido ao efeito do aumento excepcional de importações, pelos factores atrás descritos). Na Zona Euro, o PIB deverá ter mantido o crescimento de 0.2% QoQ observado no trimestre anterior. Vemos os riscos enviesados no sentido de um abrandamento da actividade económica global (pág.1).
- EUA De acordo com o registo final do indicador da Univ. Michigan, a confiança dos consumidores recuou em Abril para o 4º registo mais baixo desde os 1970s. As expectativas de inflação subiram para 6.5% a 1 ano e para 4.4% a 5-10 anos (pág. 2).
- ZONA EURO O PMI Compósito recuou em Abril, sugerindo uma actividade próxima da estagnação. O indicador sugere uma estabilização na indústria e um arrefecimento nos serviços. As pressões inflacionistas aliviam nos dois sectores (pág. 2).
- CHINA O Governo chinês afirmou que não existem neste momento negociações comerciais com os EUA e apelou a uma retirada unilateral de tarifas pela Administração Trump. Expedições de mercadorias para os EUA em forte queda. A Shein terá já aumentado os preços praticados nos EUA entre 140% e 380%, nos seus principais produtos (pág. 2).
- PORTUGAL A economia portuguesa terá crescido em torno de 0.2% QoQ no 1Q’25, ou próximo de 2.5% YoY, em abrandamento face aos registos de 1.5% QoQ e 2.8% YoY no 4Q’24. O consumo privado ter-se-á moderado face ao trimestre anterior. Os indicadores disponíveis não mostram ainda impactos visíveis das tarifas na actividade. Mas a maioria das empresas espera efeitos adversos, que poderão forçar ajustamentos nos preços e margens, e uma diversificação dos mercados (pág. 3).
- JUROS Os Treasuries valorizaram, na semana passada, pela 2ª semana consecutiva, levando a yield a 10Y para 2.256% esta 2ª feira. O mercados continua a esperar (pelo menos) 4 cortes dos juros de referência pelo Fed até ao 1Q’26. A yield do Bund a 10 anos manteve-se estável na semana: 2.469% nos 10 anos; 2.515% esta 2ª feira (pág. 4).
- CÂMBIOS Apesar de um ganho semanal de 0.9% em termos efectivos, mantém-se uma depreciação de 4.7% no mês, ou de 8.5% year-to-date. No actual contexto de aversão ao risco, isto sugere que se mantém uma desconfiança em relação aos EUA e uma intenção de redução da exposição a esta economia (pág. 4).
- COMMODITIES Os preços do petróleo e do gás natural prolongaram a recente tendência de queda, acentuando as desvalorizações YTD. Expectativas desfavoráveis para a procura e a percepção de excesso de oferta da OPEP+ justificam este movimento (pág. 5).
- ACÇÕES A aparente moderação do discurso da Administração Trump sobre a relação comercial com a China (admitindo descidas de tarifas) e sobre o Fed (afastando o cenário de demissão antecipada do Chair Powell) favoreceu o mercado accionista. Esta semana, cerca de 40% das empresas do S&P 500 apresenta resultados. Merecem atenção especial a Meta, Apple, Amazon, Microsoft e Caterpillar, bem como o sector do consumo (pág. 5).
- TEMA 1 O BCE reduziu as suas taxas directoras em 25 bps, deixando a taxa de juro da facilidade de depósito em 2.25%. O banco central vê o processo de desinflação “bem encaminhado” e espera um retorno sustentado da inflação ao objectivo de médio prazo de 2%. Recorde-se que, em Março, a inflação medida pelo IPC recuou para 2.2% YoY, ou 2.5% a nível core (pág.1).
- TEMA 2 O BCE antecipa uma expansão da actividade da Zona Euro no 1Q’25. Mas assume que as perspectivas de crescimento se deterioraram, com o aumento da incerteza e com uma maior restritividade das condições financeiras, dada a reação adversa e volátil dos mercados à imprevisibilidade da política comercial dos EUA. Vemos o choque das tarifas como sobretudo desinflacionista para a Zona Euro, via (i) choque negativo sobre a procura, (ii) apreciação do euro face ao dólar e (iii) possível redireccionamento das exportações da China, dos EUA para a Europa. A Presidente Lagarde descreveu o BCE como data dependent. Mas é razoável assumir um easing bias. O mercado espera 2 a 3 novos cortes nas taxas directoras (de 25 bps) até ao final do ano (pág.1).
- TEMA 3 Nos EUA, o Chair Powell defendeu que o Fed deveria aguardar por maior visibilidade sobre a direcção da economia, antes de voltar a alterar os juros de referência. Powell vê as tarifas a aumentarem os riscos de que a inflação (em alta) e o emprego (em baixa) se afastem dos objectivos do Fed e parece privilegiar a estabilidade de preços, sem a qual não considera possível a criação sustentável de emprego. Trump criticou o Chair do Fed por não cortar os juros e defendeu a sua substituição o mais depressa possível. Powell termina o mandato em Maio de 2026, mas algumas notícias sugerem que a Administração Trump estaria a avaliar formas de antecipar a sua saída. Receios em torno da perda de independência do Fed pressionaram em alta as yields dos Treasuries, geraram novo sell-off nas acções e acentuaram a depreciação do dólar (pág.1).
- EUA As vendas a retalho aceleraram de 0.2% para 1.4% MoM em Março (+ 4.6% YoY), sobretudo suportadas pelas vendas de automóveis, com os consumidores a anteciparem decisões de consumo, para fugirem ao efeito das tarifas (pág. 2).
- ZONA EURO Na Alemanha, o indicador de sentimento económico ZEW registou uma queda expressiva em Abril, sobretudo nas expectativas, reflectindo a incerteza em torno da política de tarifas dos EUA. O instituto ZEW salienta os potenciais impactos adversos sobre os sectores automóvel, químico e metalomecânico (pág. 2).
- CHINA O PIB cresceu 5.4% YoY no 1Q’25 (registo igual ao 4Q’24). Em Março, as vendas a retalho, a produção industrial e as exportações subiram mais que o esperado, no último caso (+12.4% YoY) traduzindo uma antecipação da procura externa às tarifas (pág. 2).
- PORTUGAL Em Jan-Fev 2025, Portugal apresentou um excedente das contas externas de EUR 788 milhões, vs. EUR 1592 milhões um ano antes. Esta evolução reflecte sobretudo o aumento do défice da balança comercial de bens, em EUR 749 milhões. Em Março, a taxa de juro média implícita no crédito à habitação recuou para 3.735%, vs. 3.83% em Fev’25 e 4.613% em Março 2024. A prestação média mensal caiu assim, entre Março de 2024 e de 2025, de EUR 403 para EUR 398 (pág. 3).
- JUROS Depois do sell-off da semana anterior, os Treasuries recuperaram na última semana, com os aparentes recuos de Trump no tema das tarifas. A volatilidade mantinha-se no início desta semana, com receios sobre a independência do Fed a pressionarem as yields em alta (pág. 4).
- CÂMBIOS Prolonga-se a depreciação do dólar (-9.3% YTD em termos efectivos), agora com críticas de Trump ao Fed pela demora nos cortes de juros e com notícias de que estará a estudar formas de afastar o Chair Powell antes do final do seu mandato. O euro tem sido, em conjunto com o iene e o franco suíço, um dos principais beneficiários do actual contexto de incerteza e aversão ao risco (pág. 4).
- COMMODITIES Ambiente de elevada volatilidade. Os preços do petróleo registaram fortes ganhos na última semana. Mas, esta 2ª feira, registavam-se quedas de 2%-3%, suportadas pelo regresso da aversão ao risco, pela queda do USD, pelo aumento dos receios de recessão nos EUA e por notícias de “progressos” nas negociações entre os EUA e o Irão, que poderiam resultar num aumento da oferta de petróleo iraniano no mercado. Nota, também, para o prolongamento da tendência de valorização do ouro, em parte reflectindo a queda do USD e a elevada incerteza nos mercados (pág. 5).
- ACÇÕES As acções americanas registavam fortes quedas no início da semana, com a pressão e críticas crescentes de Trump sobre o Fed e com receios sobre a perda de independência da instituição, no caso de um afastamento prematuro do Chair Powell. Alphabet e Tesla divulgam resultados. Sector do consumo nos EUA também em foco na earnings season (pág. 5).
- TEMA 1 Na última semana, entraram em vigor a tarifa geral básica de 10% imposta pelos EUA a todas as importações, bem como as tarifas “recíprocas” fixadas em função do défice comercial de cada país com os EUA. Contudo, estas últimas foram logo suspensas pela Administração Trump, por 90 dias, ao mesmo tempo que os EUA se afirmaram disponíveis para negociar acordos comerciais bilaterais. Depois das fortes quedas dos dias anteriores, o mercado accionista reagiu com euforia a estes desenvolvimentos. Já este fim-de-semana, a Administração Trump isentou temporariamente das tarifas um conjunto de produtos de IT (e.g. smartphones), levando também a ganhos nas acções (pág.1).
- TEMA 2 Deve-se ter presente, contudo, que (i) os EUA elevaram a tarifa sobre as importações oriundas da China para 145%, com a China a retaliar com uma tarifa de 125%; (ii) mantém-se uma tarifa de 10% sobre a generalidade dos países; (ii) mantêm-se as tarifas de 25% sobre as importações americanas de alumínio, aço e automóveis, bem como sobre as importações americanas do Canadá e México (excepto as abrangidas pelo USMCA); (iii) o Presidente Trump anunciou que os EUA irão em breve introduzir tarifas sobre bens farmacêuticos, microprocessadores e outros bens de IT; e, sobretudo, (iv) o sistema multilateral de comércio mantém-se seriamente em risco, e (v) mantém-se um quadro de elevada imprevisibilidade e incerteza na política económica dos EUA, com impactos potenciais adversos nos mercados financeiros e na economia (pág.1).
- TEMA 3 Alguma informação recente dá conta de adiamentos de decisões de produção, encomendas e investimento (mas também de antecipação de decisões de consumo, procurando evitar-se os efeitos das tarifas). A elevada volatilidade observada nos activos americanos, em particular as oscilações e desvalorizações no dólar e nos Treasuries têm sido interpretadas como um sinal de potencial perda de confiança na economia americana como destino de investimento. O recente aumento da aversão ao risco não beneficiou, como aconteceria habitualmente, a divisa americana (que recuou 3.1% na semana, em termos efectivos) ou os Treasuries, cuja yield nos 10 anos subiu 50 bps na semana. Esta 2ª feira o dólar depreciava 0.6% (pág.1).
- EUA A inflação recuou em Março mais que o esperado, para 2.4% YoY, ou para 2.8% YoY na core. Em Abril, a confiança dos consumidores caiu de forma significativa, com uma deterioração de expectativas e subida da inflação esperada (pág. 2).
- ZONA EURO Esta 5ª feira, o BCE deverá reduzir as taxas directoras em 25 bps, levando a taxa de juro da facilidade de depósito para 2.25%. Vemos as tarifas dos EUA como um choque desinflacionista para a economia da Zona Euro (pág. 2).
- CHINA Em Março, os preços no consumo recuaram 0.1% YoY, vs. expectativa de subida de 0.1% e após queda de 0.7% no mês anterior. Já os preços no produtor recuaram 2.5% no mês passado, mais que o esperado. As exportações subiram 12.4% YoY, mais que o esperado, fruto de uma antecipação da procura para fuga às tarifas. As importações recuaram 4.3% YoY (pág. 2).
- PORTUGAL O volume de negócios nos serviços cresceu 4.4% YoY em Fev, sobretudo via actividades imobiliárias e transportes. Em Jan-Fev, o défice comercial de bens reduziu-se de EUR 4.2 para 3.7 mil milhões. As exportações cresceram 11.9% YoY. O INE confirmou a descida da inflação em Março, de 2.4% para 1.9% YoY (+0.1% YoY na energia). O Governo anunciou um programa de apoio às empresas, de EUR 10 mil milhões, com vista a mitigar eventuais impactos das tarifas dos EUA (pág. 3).
- JUROS A última semana foi marcada por um movimento de sell-off nos Treasuries (+50 bps na yield a 10Y), gerando receios de uma potencial (e preocupante) perda de confiança no estatuto de activo de refúgio da dívida pública americana. A yield do Bund a 10Y manteve-se estável na semana, parecendo assumir o papel de activo de refúgio (pág. 4).
- CÂMBIOS O dólar perdeu 3.1% em termos efectivos na última semana (prolongando a tendência esta 2ª feira) e 9.7% desde Janeiro, reflectindo os receios crescentes de recessão nos EUA e uma aparente perda de confiança na economia dos EUA. Merece particular destaque a depreciação do dólar face ao franco suíço (para mínimos de 14 anos, dado o papel de activo de refúgio deste último), bem como face ao euro e ao iene. A tendência de desvalorização do renminbi observada desde o início de Abril foi invertida no final da semana, com a intensificação da guerra comercial com os EUA (pág. 4).
- COMMODITIES A forte incerteza e volatilidade nos mercados, os receios de recessão, potenciais pressões inflacionistas e a depreciação do dólar, contribuíram para uma valorização semanal de 6.6% no ouro, renovando máximos históricos, de onde recuava esta 2ª feira (pág. 5).
- ACÇÕES A última semana revelou-se de forte volatilidade no mercado accionista, com os principais índices a oscilarem entre ganhos e perdas expressivas. Depois de entrarem pontualmente em bear market (queda superior a 20% desde o último máximo), o S&P 500 e o Nasdaq registaram os maiores ganhos diários desde 2008 e 2001, respectivamente, em reacção à suspensão das tarifas bilaterais (excepto China). A semana acabou por fechar com os maiores ganhos semanais nos EUA desde 2023. Na earnings season, os resultados da JP Morgan e Morgan Stanley excederam as expectativas, beneficiando de ganhos de trading. Esta semana, destacam-se os resultados da Goldman Sachs, Citigroup, Bank of America, Netflix e J&J (pág. 5).
- A reacção dos mercados observada na última semana, com um forte aumento da aversão ao risco, sugere que o anúncio de aumento das tarifas por parte dos EUA foi percebido como pior que o esperado. A Administração Trump introduziu uma tarifa geral “básica” de 10%, acrescida de tarifas adicionais bilaterais, em função linear do défice comercial dos EUA com cada país. Isto resultou em tarifas de 20% sobre a UE, 34% sobre a China, 24% sobre o Japão, 46% sobre o Vietnam, 32% sobre Taiwan e 10% sobre o Reino Unido. Entraram também em vigor as tarifas de 25% sobre as importações de automóveis (juntando-se às do aço e alumínio). A tarifa efectiva média dos EUA subiu de 2.3% para ~23%, em máximo de 116 anos.
- A subida generalizada de tarifas por parte dos EUA tem sido associada a receios de uma conjuntura “estagflacionista”. A reacção dos mercados financeiros sugere que os investidores estarão mais preocupados com os riscos negativos para o crescimento do que com os riscos de pressões inflacionistas. As previsões de crescimento global estão a ser revistas em baixa, com um aumento da probabilidade atribuída a um cenário de recessão, sobretudo nos EUA. Mas com o Chair Powell a admitir uma subida da inflação devido às tarifas, o Fed deve manter-se on hold nas próximas reuniões. Apesar de uma elevada incerteza, vemos como mais provável que o BCE venha a proceder a mais 2 a 3 cortes dos juros de referência.
As importações americanas de bens oriundos de Portugal passam a estar sujeitas, a partir desta semana, a uma tarifa de 20%. Têxteis, cerâmicas, bebidas, óptica e electrónica entre os sectores mais expostos às exportações para os EUA. Alguns exercícios apontam para impactos negativos potenciais no PIB (muito incertos) em torno de 0.7-1.1 p.p.. Para já, a maior aversão ao risco traduz-se num ligeiro (mas consistente) aumento do spread da dívida portuguesa vs. Bund.
Março 2025
- Esta semana deverá ser marcada pela entrada em vigor (5ª feira) das novas tarifas às importações americanas de automóveis, bem como pelo anúncio, por parte da Administração Trump (4ª feira), de “tarifas recíprocas” e, possivelmente, de novas tarifas sectoriais e bilaterais. Na última semana, o Presidente americano anunciou tarifas de 25% sobre as importações de automóveis, bem como de partes e componentes (a partir de Maio).
- Economias como a UE, Canadá, México e China poderão ser especialmente visadas. Os impactos adversos deverão atingir também os EUA. As tarifas são pagas pelos importadores americanos, não pelos exportadores dos outros países (embora estes sejam penalizados pela queda da procura e, eventualmente, pela redução de margens). Nos EUA, os consumidores enfrentarão preços mais elevados não apenas nos automóveis importados mas, também, nos veículos produzidos internamente e em 2ª mão (maior pressão da procura, aumento dos custos de produção). O impacto no curto e médio prazo para a economia americana tenderá a ser negativo para o crescimento e positivo para a inflação. Estes efeitos serão acentuados pelo aumento da incerteza, que deverá condicionar decisões de investimento. Neste contexto, é provável que a volatilidade nos mercados se mantenha elevada.
A economia portuguesa registou uma capacidade de financiamento de 2.9% do PIB em 2024, vs. 1.7% em 2023. As Administrações Públicas voltam a registar um excedente orçamental (0.7% do PIB vs. 1.2% em 2023). Em Março, a inflação recuou de 2.4% para 1.9% YoY (de 2.5% para 1.9% a nível core).
- Como esperado, o Fed manteve, na semana passada, os juros de referência inalterados em 4.25%-4.5%. A autoridade monetária considera que a economia americana continua a expandir-se a um “ritmo sólido”. Mas destacou a ideia de aumento da incerteza em relação ao outlook. As projecções para o crescimento do PIB foram revistas em baixa e as projecções para a inflação foram revistas em alta. A mediana das projecções para a taxa fed funds manteve-se inalterada, sugerindo, implicitamente, cerca de dois cortes de 25 bps este ano.
A reacção do mercado revelou-se favorável, interpretando a postura do Fed como dovish (não se concretizou o receio de que pudesse elevar a mediana das projecções para os juros; e abrandou o ritmo de redução da compra de activos). Mas o número de membros do FOMC que esperavam um número mais elevado de cortes diminuiu e o número dos que esperavam apenas um corte ou nenhum aumentou. Dito isto, vemos a reacção do Fed a reflectir, sobretudo, os níveis muito elevados de incerteza, que dificultam um forward guidance claro. Os indicadores mais recentes, sobretudo nos EUA, alimentam receios de estagflação, o que dificulta a actuação dos bancos centrais – devem focar-se em combater a inflação ou em estimular o crescimento?
Em Portugal, os preços da habitação subiram 3% no 4Q’24 (vs. 3.7% no 3Q), levando a uma aceleração homóloga de 9.8% para 11.6% YoY. A variação média anual situou-se, em 2024, em 9.1%, acima dos 8.2% registados em 2023. O número de transacções acelerou no 4Q, com um crescimento de 32.5% YoY.
- Esta semana, o Fed deverá manter os juros de referência em 4.25%-4.50%. Será interessante perceber se continua a “não ter pressa” em voltar a cortá-los, dado o aumento do pessimismo face à economia dos EUA. Os índices S&P 500 e Nasdaq entraram em “correcção” na última semana; as yields dos Treasuries desceram de 4.8% em meados de Janeiro para cerca de 4.3%; e o dólar recuou perto de 6% em termos efectivos no mesmo período. Estes desenvolvimentos resultam de um ajustamento de expectativas do mercado sobre a Trumpnomics. Os factores que deveriam estimular o crescimento não estão ainda em vigor (cortes de impostos, desregulamentação, aumento da oferta da energia) e as medidas que têm avançado (tarifas, cortes de despesa e redução do emprego público) estão a aumentar a incerteza e a alimentar a imprevisibilidade sobre a economia americana.
O conjunto da informação disponível não aponta, num cenário central, para uma recessão nos EUA. Mas existe o risco de que o prolongamento da actual incerteza e uma deterioração adicional da confiança levem a um cenário mais negativo. O Secretário do Tesouro Bessent falou na necessidade de um detox da economia. O próprio Presidente Trump admitiu a possibilidade de recessão, como um “período de transição necessário”. Esta admissão poderia tornar-se numa self-fulfilling prophecy.
A Fitch manteve o rating soberano de Portugal inalterado em A- (com outlook positivo). A expectativa de redução da dívida pública e externa e de uma economia resiliente é mitigada pelo recente aumento da incerteza política e orçamental.
- O início de 2025 parece estar a desafiar e a erodir a ideia do “excepcionalismo” da economia dos EUA. Os principais índices accionistas americanos registam quedas year-to-date, em contraste com os ganhos dos índices europeus. A expectativa de que a Trumpnomics viesse reforçar o desempenho acima da média dos activos americanos tem vindo a diluir-se. Os potenciais suportes ao crescimento (cortes de impostos, desregulamentação, aumento da oferta de energia) não são ainda visíveis, enquanto os sucessivos anúncios e recuos sobre tarifas, os cortes agressivos de despesa e as restrições à imigração alimentam um ambiente de incerteza.
- Na Europa, o aumento dos riscos geopolíticos parece estar a levar a uma mobilização e a um esforço de maior coordenação de políticas. A CE anunciou um programa de mobilização de recursos para o aumento da despesa em Defesa e a Alemanha anunciou a criação de um fundo off-budget de EUR 500 mil milhões para investimento em infraestruturas e a não consideração das despesas em Defesa acima de 1% do PIB nos limites do debt brake. A aprovação e a execução destas propostas é ainda incerta, mas estes desenvolvimentos sugerem uma alteração na postura da política orçamental na UE, no sentido de um maior suporte ao crescimento. A yield do Bund a 10 anos subiu cerca de 40 bps na semana. O euro apreciou e os índices accionistas europeus foram também suportados, em particular pelas acções das empresas de Defesa. O mercado atenuou as expectativas de cortes de juros pelo BCE.
Em Portugal, a semana deverá ser marcada pela votação de uma moção de confiança no Parlamento, que poderá levar à queda do Governo e à convocação de eleições antecipadas (para meados de Maio). Na última semana, a yield da OT a 10 anos subiu de 2.94% para 3.34%, em parte acompanhando a tendência europeia, mas reflectindo também um ligeiro alargamento do spread vs. Bund (+12 bps desde o início de Fev, para 54 bps – em todo o caso, ainda abaixo de França e das outras economias da periferia).
- Nos EUA, a persistência de pressões inflacionistas, os receios sobre as tarifas e a incerteza sobre o outlook traduziram-se, nas últimas semanas, num aumento das preocupações sobre o crescimento. Em Janeiro, as vendas a retalho e as despesas de consumo pessoal recuaram, e em Fevereiro os indicadores de confiança no consumo da Universidade de Michigan e do Conference Board recuaram significativamente. A queda mensal do indicador do Conference Board foi o maior desde Agosto de 2021 e a respectiva componente de expectativas caiu para um nível habitualmente visto como consistente com uma recessão.
- Os receios sobre o crescimento da economia americana foram também alimentados pela reafirmação, por parte do Presidente Trump, da ameaça de introdução de tarifas de 25% sobre a UE, o Canadá e o México, para além de um agravamento das tarifas sobre a China, que já tinham sido reforçadas recentemente. A incerteza em torno da concretização das tarifas, bem como em torno do processo de redução da despesa e do número de trabalhadores no Governo Federal, e em torno de eventuais estímulos orçamentais, poderá penalizar decisões de consumo e de investimento. Neste sentido, a última semana foi marcada por uma descida expressiva da yield do Treasury a 10 anos, e o mercado passou a antecipar totalmente dois cortes dos juros de referência pelo Fed em 2025.
- O BCE deverá voltar a cortar os juros de referência em 25 bps esta 5ª feira, deixando a taxa da facilidade de depósito em 2.5%. Merecem especial atenção a actualização das projecções económicas e, sobretudo, a manutenção (ou não) de um easing bias. Recentemente, algumas vozes dentro do BCE defenderam uma maior cautela – e uma eventual pausa – na descida dos juros de referência, tendo em conta a incerteza sobre a postura (expansionista ou não) da política monetária actual, dada a aproximação ao nível neutral dos juros (que não é conhecido). Mantemos a expectativa de cortes adicionais este ano. O mercado espera descidas até um nível em torno de 2%.
A S&P subiu o rating soberano de Portugal para A, com outlook positivo. O INE confirmou o crescimento do PIB de 1.9% em 2024 (2.6% em 2023), suportado pelo consumo privado. No 4Q’24, a economia cresceu 2.8% YoY e 1.5% QoQ. Em Fevereiro, a inflação desceu de 2.5% para 2.4% YoY. O indicador de sentimento económico recuou, sobretudo com a forte deterioração da confiança nos serviços. Sentimento na indústria melhorou e confiança dos consumidores estabilizou.